香港經濟日報 - 股神點解買比亞迪(1211) ?

香港經濟日報 - 股神點解買比亞迪？
股神點解買比亞迪？


2008年9月30日 星期二

˙比亞迪逆市升 比亞迪股份（01211）獲股神巴菲特入股，刺激股價大升。

˙股神看中前景 一家市值相對小的民企，緣何獲股神看中？原來股神看中比亞迪的研發能力。

巴菲特透過投資旗艦巴郡旗下中美能源公司，斥資18億港元入股比亞迪10%股權，每股作價8港元。中美能源表示，不排除再增持。

一、內地市場充滿機會

比亞迪昨復牌後一度勁升90%至16元，收報11.9元，升42%（見圖1）。子公司比亞迪電子（00285）亦漲21%至2.11元。巴菲特入股比亞迪，為投資者帶來兩大啓示︰

中美能源主席蘇德偉稱，巴菲特對內地市場充滿信心，等待時機收購。

二、環保行業具有前景

蘇德偉稱，以電能推動的汽車，將有利減少二氧化碳的排放，配合全球對減排的共同理念。如此看來，股神看好環保行業。比亞迪股價經昨日急升，預測08及09年PE分別為13及11倍（彭博綜合預測），與過去五年平均預測的12倍PE相若，返回合理值。

----------------------------------

前景分析︰比亞迪預測PE達13倍

比亞迪的優勢，是其二次充電電池業務在全球具領導地位。公司總裁王傳福指現時比亞迪於全球手機電池市佔率達30%，野村估計年底該業務市佔率升至32%。

發A股計劃已通過

另方面，比亞迪自03年開始發展汽車業務，近年佔盈利比重開始上升。今年上半年，汽車及相關產品營業額38.1億元人民幣，佔總營業額30.7%，高於07年上半年的25.9%。比亞迪設計的電動汽油混合汽車，料今年底開始大量生產。

中銀國際料比亞迪更倚重汽車相關業務，並為盈利增長主要動力。據彭博綜合券商估計，比亞迪09及2010年盈利分別增長27.1%及21%，至20.05億及24.27億元人民幣。

A股集資是另一項優勢，比亞迪發行A股計劃已獲股東會通過，若成功回歸A股，有助其集資。

另方面，比亞迪電池業務上半年銷售額按年僅增長9%，但鋰電池產品銷售額增長達27%，反映鋰離子電池市場處於增長期。

正如中美能源看中比亞迪電池業務的能源儲備技術，把電池應用在其他項目頗具發展空間，比亞迪正研發的雙模汽車（汽油＋電力）便是一例，其將推出市場的F3DM型號雙模汽車，採用二次充電電池技術。

毛利率有下跌風險

電動車市場具潛力，不少車廠現已銷售或開發電動車。比亞迪擬在2010年完成美國的電動車認證；通用汽車日前亦展出電動車Volt的量產版本。

手機組裝服務佔比亞迪整體收入逾40%，由於競爭激烈，加上原材料價格高企，令該業務毛利率由06年的25%跌至近年約15%水平，令整體毛利率受壓，集團上半年毛利率為19%，是過去五年來最低，期內淨利潤率更跌至4%（見圖6），反映盈利能力下降。

摩通表示，美國經濟疲弱，加上內地經濟有下滑迹象，對集團汽車及手機業務構成不明朗因素。據彭博預測，比亞迪08年PE達13倍，同類股份富士康（02038）僅6倍，比亞迪現價存在投資風險。

----------------------------------

入股玄機︰比亞迪研發能力獲垂青

這次巴菲特在香港尋寶，買入的不再是中石油（00857）般的巨企，而是規模相對小的電池及汽車生產商比亞迪，出乎市場所料。原來股神是看中比亞迪的研發能力，尤其是有能力把研發成果轉化為產品；其電池業務的能源儲備技術，亦可應用於其他範疇上。

汽車充電技術前景俏

中美能源主席蘇德偉表示，比亞迪生產的汽車，能於15分鐘內充滿85%的電量，並可行走300公里，而美國的各油站亦準備應用該技術，因此對比亞迪前景充滿信心。

翻查年報，發現原來比亞迪總裁王傳福是科技專家，曾奪得多項科技及企業獎（見表1）。

投資者可能會感到奇怪，比亞迪今年中期盈利倒退7%，但仍獲股神垂青，似乎有違股神選股原則，他一向鍾情盈利穩定增長的企業。

比亞迪今年上半年盈利倒退，主要是研究及開發成本大幅上升3.67倍（見表3）。股神看中比亞迪的研發能力，比亞迪研發開支增加，可以理解。研發屬前期開支，倘研發有成果，其貢獻及收益便可於未來反映。

----------------------------------

尋找機會︰股神近期「大小通吃」

巴菲特近期亦有投資較小型的企業，消息曝光之後，曾刺激股價短暫上升。

在今次金融海嘯中，股神巴菲特一直尋找投資機會，不少獲股神垂青入股或收購的企業，其市值較比亞迪（整體市值約為244億港元）高不了多少。

巴郡在8月14日提交的第二季季度報告中，更新了該公司在美股的持股情況，截至6月30日止，巴郡持有能源公司NRG320萬股。

NRG現市值約62億美元（約484億港元），在股神公布持股後首日，NRG股價受刺激上揚，其後回落，目前股價較消息公布前仍低逾2成

金升油跌, 大陸「三假」,上海樓價抗跌力特強, 吸納黃金ETF, 真正見底係「大小非」完全流通後

S&P／Case Shiller指數由2006年至今跌幅已經超過15％，部分城市好似邁阿密、拉斯維加斯、鳳凰城等跌幅已達30％，估計最終跌幅50％。隨住「兩房」唔再提供廉價貸款，有人估計未來樓按利率可能高達9厘至10厘，而唔係依家嘅三十年期固定利率5.93厘。

新加坡投資公司擔心全球經濟已陷入九十年代嘅日式通縮漩渦之中。債券通縮（debt deflation）同埋去槓桿化（deleveraging）引發日本嘅地產同埋股市價格回落；

油價跌穿每桶100美元，因為擔心全球經濟衰退而減少用油；出現金升油跌嘅現象。

1990年日本股市、樓市泡沫爆破嘅歷史經驗並冇阻止1997年第三季香港股市、樓市泡沫爆破出現；同樣冇阻止舊年英、美樓市、股市泡沫爆破出現。日本政府遲遲（或拒絕）解決本身嘅問題，引發「失落十年」嘅日股响2003年4月先至見底。香港政府決定維持聯滙制度，令本港樓市衰落六年半，美國優點係舊年8 月爆發次按危機後已迅速處理，但需時幾耐？事後先至清晰。

中國人民銀行決定下調貸款基準利率0.27厘，存款準備金率除工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、郵政儲蓄銀行外，其餘下調一個百分點；汶川地震重災區更下調2個百分點。但存款利率唔減。上述決定對目前樓價支持有限，但對第四季嘅銀行純利就有不利影響。

大陸「三假」樓市炒家累死銀行
深圳樓市愈來愈多買樓嘅人變成「負翁」，跟住係斷供潮。過去一手樓違規貸款花樣百出，二手樓亦一樣，唔少人利用陰陽購房合同拉高房價，向銀行騙取更高額嘅貸款，接近「零首付」或「低首付」。唔少地產機構同評估公司同銀行有長期合作關係，銀行一般都隻眼開、隻眼閉，反正幾個月後炒樓嘅人已經拋售手上幾層樓獲利。如果依家真係要供，而房價較去年最高17350元一方米下跌已超過30％，一D炒樓嘅人決定「斷供」，估計涉及銀碼已超過1000億元人民幣。

銀行面對「假價格、假身份、假首付」三假情況下都唔知點算好。唔少炒樓嘅人唔單止係「零首付」或「低首付」，而且係「假身份」（身份證係借番嚟嘅），銀行手上嘅資料好多都係「假」嘅。舊年各銀行搶客，對房貸政策執行唔嚴、審查唔嚴，依家面對「斷供」都幾頭痕。今年6月止，銀行嘅住房不良貸款準備金只佔總貸款0.63％，喺不良貸款率大幅上升壓力下，仲可唔可以應付到？舊年違規房貸，今年又點樣應付？

SOHO中國（410）潘石屹認為，中國住宅市場已下滑到災難邊緣。土地收益佔唔少城市財政收入一半，依家招拍掛地塊之言不斷流傳，影響地方政府財政收入，唔少地方政府已經將土地大幅降價求售，好似武漢每畝土地減價到482.45萬元。D人响度擔心萬科事件引發嘅蝴蝶效應一發不可收拾。我老曹相信中國樓市响明年仍然係調整期，但唔會大跌；中央已經開始放寬銀根，加上中國經濟仍處高增長期，需求量仍十分旺盛。

A股見底要解決一件事
世界經濟一體化，上海樓價以當地人均收入計仍係偏高，但同香港、紐約、倫敦比較仍係偏低，長遠嚟講「此消彼長」十分正常，估計資金大方向係從紐約、倫敦及香港流向上海，形成上海樓價抗跌能力特強。

環渤海園係度形成，令天津樓價亦有一定嘅抗跌力；比較擔心係深圳、廣州同埋珠海嘅樓，短期仍有震盪，估計明年先至見底回升。

我老曹唔認同大摩所發表嘅「大陸房市可能崩潰論」，估計減價25％至30％後，仍有10％到15％下調空間，明年下半年樓價應可企穩回升。

金價由1030美元回落，其後跌穿875美元後，响735美元重獲支持回升。換言之，响735至800美元之間可以吸納黃金ETF。

A股熊市已經長達十一個月（1973／74年港股熊市二十二個月），滬深指數累計下跌咗65％（1973／74年恒指跌幅91.5％），P/E十五點○七倍（1974年12月恒指P/E六點七倍），市淨值二點四八倍（1974年12月恒指市淨值一倍）。呢次A股熊市主角係大小非（香港係1973年一股送六股或一股拆為十股後增加股票供應量），內地93％股民今年出現虧損，幅度响60％以上（當年香港冇呢方面嘅統計數字）。

明年股改限售股解禁，市值17285億元，首發限售股解禁市值20988億元；2010年股改限售股解禁市值大降至4080億元，首發限售股解禁為市值高達30369億元。即2009及2010年係股改限制股及首發限售股解禁高峰期。喺上述壓力之下，政府點樣救市？會唔會重演1973／74年香港嘅超級大熊市事件？只有時間先至可以話畀各位知。

假期過後，滬深三百指數2000點响減息消息協助下仲可唔可以守得住？從4000點開始有人話個市見底，然後係3500點、3000點、2500點、2000點，依家都證明唔係，相信市場真正見底係「大小非」流通股完全成為流通股過程之後。

下個復甦期2010年

中原地產領先指數9月7日較一個禮拜前跌1.44％，係三十三星期內最低，代表港島區物業較一個禮拜前跌 2.61％、九龍區物業跌1.09％、新界東跌0.09％、新界西跌0.68％。至9月11日止成交量七千二百四十七宗，係1996年以嚟最低。花旗估計未來本港住宅樓價有20％回落空間（我老曹唔同意上述分析，因為本港缺乏住宅樓供應量），但同意未來十二個月本港樓價進入調整期。

滬深三百回落3.72%，險守2000點。通常第一次減息係壞消息，唔適宜入市（如非經濟惡劣，何需減息？），例如2001年1月本港減息，股市要到2003年4月先至改變方向。中國今年9月減息，何時好轉？恐怕亦有排等。

過分槓桿化惹禍上絕路

　　喺美國如果你唔能夠Go Big（例如「兩房」）便Go First（最先申請破產，好似貝爾斯登）；如果你唔夠大，又唔最先申請破產以便政府接管，就只有Go Broke（自己申請破產保護令，好似雷曼兄弟）。貝爾斯登被接管前有90000億美元衍生產品，其中40％由JP摩根大通持有，虧損由政府承包，有人認為JP摩根收購貝爾斯登係JP摩根自救之道，政府喺呢件事上吃咗大虧。「兩房」如破產，可影響美日及中美兩國關係，美國政府負擔唔起，只有硬食。

對沖基金Seabreeze Partners Management主席Doug Kass批評美國金融市場過分槓桿化係出事因由，每1美元股本槓桿比率高過30美元，只要資產值回落4％便可令股本消失。你話幾危險！Wachovia周一跌25％係另一間令人擔心嘅銀行，德銀分析員Mike Mayo認為，德銀持有太多Alt-A按揭。Alt-A市場約10000億美元，為超過三百萬樓按者提供三年低息貸款（免供），到第四年起就要付高息，較次按市場8550億美元更大。金融機構喺次按市場虧損已達5000億美元，大量Alt-A按揭明年起到期，明年虧損有幾大？此一市場最大貸款銀行係 Wachovia，高達1220億美元，其次係Washington Mutual 530億美元……。能夠提供嘅忠告──Take Shelter或Cover up，今時今日保護資本（protect your capital）對比點樣獲利（profit from the market）更為重要。

下個復甦期2010年

Stijn Claessens, M. Ayhan Kose同埋Marco E.Terrones喺今年8月5日為IMF所寫嘅文章：喺宏觀經濟中衰退（Recessions）乃商業或金融周期。衰退期中同時出現信貸壓碎（credit crunches），將會加深衰退幅度，如同時出現樓價爆破（House price busts）將延長衰退期。例子一係1990年日本；例子二係1997年第三季香港；美國會唔會係例子三？舊年10月起美國呢次衰退期應較2000年科網股泡沫爆破幅度更深，日子更長。上一次股市回落期由2000年1月14日至02年10月10日，跌幅38.75%。如上述理論正確，下一個復甦期喺 2010年而唔係明年。

假設未來美國樓價再回落10％至15％，美國七千八百萬個屋主財政情況會點？依家約有一半仲喺度供樓，至今樓按中只有 2.75％貸款變成呆壞賬、6.4％延期供款。舊年物業買賣85％嚟自二手樓，未來二十年退休人士比較在職人士人口比例較2006年上升67％，即係舊年呢次樓價見頂，唔應該係短期頂而係長期頂。因1946至64年出生嘅戰後嬰兒，七十年代開始加入社會工作，引發1970年起嘅置業潮，令美國中產階級大量湧現。2006年係第一批戰後嬰兒達到六十歲，2011年係最後一批戰後嬰兒達六十五歲；即2011年至2029年，退休人士人口將係2006年同期三倍，而年輕人士人口卻接近冇變。大部分人喺二十五至四十五歲前置業；1970年係首批戰後嬰兒開始置業，明年將係最後一批（即1964年出生，到四十五歲先至有能力置業者）。未來美國置業人口將大幅下滑，未來二十三年美國樓價將不斷走下坡。

若有一百人喺唔同年歲，有幾多人置業同埋賣樓？原來最多人喺三十至三十四歲置業，一百人中有三點六人，其後走下坡。反之六十九歲起賣樓人士大增，年紀愈大愈多人賣樓【圖】。此乃為何年輕人社會樓價必反覆上升，反之老人社會樓價必反覆回落。美國社會舊年起步入老人社會，一如 1990年起日本。

雷曼爆煲麻煩啱啱開

　　人人都話自己嚴守紀律；我老曹問你地喺熊市中，你有冇三七分（即只動用30％資本）？有冇遵守止蝕唔止賺，即投資項目一旦由高峰回落15％便睇睇，跌幅達20％宜立即止蝕。喺熊市中博反彈乃專業行為，一般散戶係唔適宜玩，你既非專業又學人去博反彈？打電話畀我老曹問某隻股點睇係冇用㗎，因為我老曹都唔知。上述三大熊市戒條如果你守唔住，冇人幫到你。第四戒條係追隨趨勢不可猜測走勢，呢一條連唔少專家都犯，不然大行又點會破產？

　　雷曼兄弟破產，的確滿街鮮血（Blood in the Street），但呢個唔係入市嘅時機，因為麻煩正開始（Trouble in the Market）。呢次唔係1989年「六四」事件，而係金融市場第二次大爆炸同埋beggar thy neighbour貿易政策開始。舊年8月最先係美國透過美元貶值同減息，將次按虧損擴散到其他國家；今年7月英國照辦煮碗，透過英鎊貶值，將英國樓按虧損向其他國家擴散。

　　舊年起英國長達三十二年樓價上升期結束，時間較香港1967至97年嗰次仲長。七十年代中期戴卓爾夫人上台開始減稅，包括減入息稅、企業稅、印花稅、 VAT……。其次亦係英國戰後首次出現強勢政府領導，令煤礦工人罷工喺軍隊干預下停止。令英國經濟由戰後長期受制於工會中解放出嚟，結束工資推動物價上升漩渦，減慢CPI升幅令到利率回落，樓價開始上升。過去三十二年英國樓價雖然亦有回落嘅日子，但大方向係向上。1992年保守黨喺馬卓安領導下宣布英鎊加入ERM，卻受到索羅斯攻擊而大幅貶值，令英國消費水平較歐洲低，更多資金流向英國。工黨上台後唔少人擔心工會勢力又再上升，原來連工黨亦認同戴卓爾夫人嘅自由經濟政策……。

*美國樓市指數 S&P/ Case-Shiller指數 *投資四忌 獲取財富五道 *會計入賬技巧

繼「兩房」後，金融市場响度評估美國財政部仍可收養幾多個孤兒？不幸事件係S&P/ Case-Shiller指數今年上半年10個月移動平均線已跌穿50個月平均線【圖】，確認美國樓市牛市死亡。同股市唔同，股市50天線跌穿200天線確認牛市死亡日子後，通常有一次大反彈（好似今年3月到5月），但樓市係冇嘅。


投資四忌 獲取財富五道
投資四大忌：一、响牛市中過分保守。二、响熊市中過分進取。三、Time the market。四、錯信股票經紀或投資顧問。為針對上述缺點，响牛市中記住七三分（70％資金投入股市），响熊市中三七分（30％資金投入股市），唔好尋頂同埋尋底。唔好信人只可信自己。Get wise, Get wealthy and get healthy。人年紀大咗應該聰明咗、富有咗同時保持健康，上述方法可以防止你太進取或者太保守，亦唔需要Time the market。

獲取財富之道：A、記住資產分配程式（Asset Allocation Model），牛市七三分、熊市三七分。B、嚴守止蝕唔止賺。虧損15％要注意，虧損20％便止蝕。C、唔好過分分散、唔好過分集中，最多揸十隻八隻，最少揸四隻、五隻股份已經足夠。D、時間响自己嗰一邊，如用五年、十年、二十年，而唔係希望一朝發達。E、如非專業，每天花二十分鐘响自己投資分析上面已經足夠，唔好一曝十寒（心情唔好便唔理），亦唔可以埋頭埋腦（我老曹朝十晚十係因為我老曹有份工，明年退休後，每日只花二十分鐘就已足夠）。


到今日，你仲相信價值投資法咩？何謂物有所值？大家不妨參考會計技巧。

同樣一項資產，以唔同入賬方式，可以產生唔同結果。

會計入賬技巧 問你服未
一、將上述資產列入「Held-to-Maturity」，即持有至到期，就列入資產負債表內，响到期前無論該資產升跌都唔影響盈虧賬（Profit and Loss Statement），甚至到期日亦只係令資產升值或撇賬。

二、將它列入「Held for trading」，作短期買賣之用，就必須按會計日市值入賬，如升值就產生盈利入「未實現盈利」，如跌價就入「未實現虧損」。如上述資產冇市價就列入 Valuing Level 3 assets（透過估值反映價值），至於估值本身更加係一項藝術。

三、第三種入賬方式係入「Available-for-Sale」作出售用途。上述資產既唔入資產負債表，亦唔入盈虧賬，而入equity A／C。可以睇晒成本年報都搵唔到，又可以突然出現，總之任由公司領導層喜歡；一般只會喺股東資金欄內出現。

*二十一世紀預測 *另類解讀金融名詞 *各回應

9月10日止滬深A股累計跌幅已達65％，好多人將責任推到「大小非」減持身上，真係咩？真正理由：第一、去年市場估值過高，一旦純利增長率放緩，股市由高P/E走向低P/E，股價自然大幅回落。例如舊年10月16日P/E一度見六十七點六二倍，情況有如2001年6月13日滬深A股P/E見六十七點六九倍後，亦出現四年熊市。估值過高，一旦純利升幅減少必然帶來大跌。第二、存款準備金率上升（即抽緊銀根）及加息（經營成本上升），加上企業發展前景唔明朗，唔係「大小非」減持。

清華大學中國經濟研究中心常務副主任寧向東認為，中央同時進行「一保一控」係好難兩全其美。CPI連續四個月下降只係政府控制物價結果，而非真正反映物價；响加強控制通脹下，又點樣同時保持GDP高增長？

南京大學商學院金融系教授杜亞斌認為，對通脹及經濟面臨下滑危機，先決定誰先誰後。今年上半年目標係抑制經濟過熱，從依家形勢睇，已漸取得成功，要維持落去，自然會抑制通脹。反而因擔心美國經濟衰退令中國經濟增長速度超慢而放棄宏調，就會功虧一簣。中國居民消費只佔GDP 35％，如拚命刺激消費去拉動GDP增長，一定令通脹率上升；反之讓GDP增長率慢慢降落嚟，CPI升幅亦自動減慢。

Jeremy Grantham係GMO主腦，佢對二十一世紀作出以下嘅預測：世上第二次工業革命喺中國同印度出現，由於大量廉價勞動力加上豐富資源投入生產，引發八十年代全球經濟向上及信貸寬鬆期。漸漸對資源造成壓力；新興經濟國仍可透過技術改進同埋企業邊際利潤下降而保持出口增長，家吓上述咁嘅日子已經完成，油價格上升，原材料價上升，最終令OECD國家嘅CPI加快上升，信貸開始收緊，引發資產價格下跌，令OECD國家對新興經濟因為貨品需求而下降，上述情況我地正在面對。下一步係中國同印度人漸漸由產品生產者，轉為爭取同OECD國家人民同枱食飯（你地有嘅嘢、我地都想有）。更多人去分享現有嘅資源，結果連地下水都抽乾，湖泊河流亦染污。原材料價格同能源價格或會回落多少，但因太多人希望分享資源而無法大幅回落，全球GDP重返低增長期……。

另類解讀金融名詞
今年股市都幾悶，唯有苦中作樂。何謂「基礎分析」？其實係分析員用盡方法去解釋個市點解唔會跌，但個市仍然係咁跌。

機構投資者：就係响跌市中仍大手拋售嘅人，我地叫佢地做機構投資者。

衍生產品：就係你唔識，但係就可以令你輸錢嘅工具。

Market report：係大經紀行向客戶解釋點解你會輸錢嘅報告。

財務管理：輸咗錢後，三個月先至話你知。

P/E：係用舊年純利幾吸引去呃你入局，然後明年純利大跌，P/E大升。

止蝕沽盤：通常都唔記得做嘅事。

技術分析員：講就頭頭是道、做就損失慘重嘅人。

股神：只响牛市出現、熊市消失嘅人。

上升軌：通常响「過去」走勢中先至搵到嘅趨勢。

對沖：自己都唔知應該睇好、睇淡嗰陣；同時沽出嗰隻已升股，買入隻日後大跌股嘅行為。

專家：累你輸錢後，仍有好多理由解釋嘅人。

相反理論：即係我唔同意你嘅睇法，又唔知點駁你嗰陣嘅借口。


本周日研討會因冇時間回答觀眾問題，依家解答如下：

一、手上基金同埋股票都有損失，仲有三分一現金問點樣投資？响熊市中，只應動用30％資金而非三分二，閣下已過量投資，手上現金不宜再投資。

二、牛熊證响熊市二期點玩？牛、熊證只適宜炒短線，我老曹好少研究。

三、股市短期到底未？答：依家只係熊市二期，應該有好多隻腳，但係捕捉熊腳要非常之專業，散戶唔係好啱。滙控（005）應否增持？答案係9月同10月唔少Accumulator到期（舊年9月、10月簽落），等到11月再研究啦。

四、內地銀行股點睇？短期有壓力，因內地樓市進入減價潮，留到2009年上半年業績公布後先至再決定啦。

五、我老曹唔會代森池兄回答中移動（941）同國壽（2628）點睇，應向佢本人請教。

六、舊年曾推介嘅冠捷（903），公布上半年溢利上升36％，證明係優質股。但喺熊市中甚至連優質股股價一樣下跌，呢個就係點解需要「止蝕盤」保護嘅理由。

七、「止蝕唔止賺」無論响熊市一期、二期或三期都必須遵守，唔好畀理由自己唔做。

八、今年環境肯定較8月差，19300點估計只係技術上有支持，唔代表股市見底。我老曹已响會上說明，大市反彈後再見新低，下一站係17400點。另外熊市三期唔應該係今年9月或10月，最快係2009年，甚至更長。

九、我老曹唔信美股短期見底。

十、應該睇H股同A股關係（因H股係理性股市，A股係非理性股市），而唔係睇A股點樣影響H股睇法（上述係舊年10月投資H股者輸大錢嘅理由）。

十一、熊市二期反彈一浪唔及一浪，相信呢個反彈浪亦好短同埋好細（上阻力21600點）。如能忍手最好唔玩。

十二、我老曹個人認為A股P/E同H股睇齊先至出現較大型反彈，唔係現水平。

十三、我老曹唔對個別股份作評論。

十四、點樣揀有前景二線股？需要一本書去解釋，從略。

十五、電力股同煉油股估計10月過後中央會放寬管制，反之鋼鐵股中央仍响度打壓。

十六、我老曹同意呢次熊市會好長，至於有幾長？事前冇人知道。

十七、我老曹無法話畀大家知熊三响邊度（因熊二仲未完成）。

十八、內房股已進入戰國時期，強者為王，大屠殺啱啱開始，最後邊個係「秦始皇」統一天下？明年或有分曉。

十九、「兩房」優先股仍然係股票，因此可全部蝕晒；債券係債權人，唔係股東，兩者身份有唔同。响託管情況下，優先股所獲保障極之有限，債券就好好多，債券大王已因此獲利17億美元。

二十、提升存款準備金率就係抽緊銀根，响美國如果短息高出長息就係抽緊銀根，家吓短息2厘、長期3.5厘，即係政府仍响度放寬銀根，但抵押品跌價就令銀行自動抽緊銀根。兩股力量响度鬥爭梗，呢方面由L增長率就分出邊個贏邊個輸（可惜公布數字時已太遲）。

二十一、响接受電台訪問時曾睇好東涌樓價已經係2004年嘅事（地運二十年、2004年起香港行「八運」，利東涌及數碼港，因此响2004年嗰年曾推介兩區物業。現水平相信樓價已差唔多，應獲利回吐）。

擔心能源股牛市結束

二十二、我老曹對香港未來樓市睇法係「上落波幅唔大」，牛皮市。

二十三、世上冇合理樓價，買得起就係合理價，太勉強就係唔合理（聯合國標準係全家人收入三倍至六倍就係合理價）。

二十四、經濟轉型期十分痛苦，香港1981至84年用咗三年，日本至家陣都未成功，中國要幾多年？木宰羊。

二十五、美元上升利淡港股。

二十六、我老曹由7月15日起全面睇好美元，至今年11月止。

二十七、我老曹相信香港加息周期到2009年下半年才開始，加幅有限。

二十八、我老曹睇歐羅見1.32美元。美國次按危機下唔應沾手美股，道指下望幾多就木宰羊。二線股唔易揀，2009年邊一季入市？明年先答。

二十九、假若黃金仍係牛市，735美元附近可買入，止蝕位係690美元。

三十、依家假若美元係大反彈。

三十一、我老曹擔心原材料及能源股牛市已完成。

三十二、睇好黃金同埋睇好白銀係兩回事。黃金係貨幣、白銀係工業原料。

三十三、明年有邊行可睇好？唔知道。

三十四、投資比例係一百減年歲，三十幾歲即65%資金用嚟投資股票或者基金，35%存款或黃金。

三十五、ELI 亦有一定信貸風險，主要睇發行商係邊個而定。

三十六、Sell in May卻唔肯Walk away，你必須有我老曹一樣嘅定力，即過去三個月只做旁觀者而冇手多多。

三十七、澳元、紐元前景睇淡。

三十八、未來美元仍可以大跌，相信係2009年嘅事。

三十九、我老曹從來唔分析日圓，因為主要受日本人嘅利差交易影響，而唔係客觀因素。

四十、人民幣升值幅度已由快行轉為慢行（即未來升幅極慢）。

四十一、美元短期走勢睇好。

四十二、讀者問滙源果汁（1886）舊年點解我老曹冇止蝕？因呢隻股份係透過大行認購嘅新股（例如用一千萬元去認購大額新股）獲配，因此存响大證券行入面，自己冇管理（即嗰D一百萬美元開戶嗰種）。上述戶口主要用嚟認購新股玩ELI（我老曹從不沾手Accumulator）。其次係買賣外國同股票為主，由於涉及金額唔大，所以冇訂止蝕位，呢個就係我老曹認為賺到滙源果汁D錢真係好彩，唔係眼光（理論上係唔守紀律，應該蝕本先至啱）。

投 資 學 堂 ： 內 銀 股 邊 隻 多 變 數 ？

投 資 學 堂 ： 內 銀 股 邊 隻 多 變 數 ？
國 內 房 地 產 價 格 下 跌 ， 一 眾 內 房 股 股 價 急 挫 ， 近 日 有 些 讀 者 傳 來 email ， 詢 問 在 六 行 中 ， 那 間 較 受 影 響 ？
根 據 某 大 行 的 資 料 顯 示 ， 截 至 2007 年 底 ， 在 六 行 的 貸 款 組 合 中 ， 與 地 產 發 展 相 關的 貸 款 ， 以 建 行 （ 939 ） 的 比 例 較 高 ， 佔 其 總 貸 款 的 9.7% ， 略 高 於 六 行 的 平 均 比率 7% 。
至 於 與 建 築 相 關 的 貸 款 ， 則 以 交 行 （ 3328 ） 的 比 例 較 高 ， 約 佔 其 總 貸 款 的 4.5% ，其 次 便 是 中 信 銀 行 （ 998 ） ， 建 築 貸 款 約 佔 其 總 貸 款 的 百 分 比 為 3.9% ， 略 高 於 六行 的 平 均 比 率 2.8% 。
至 於 樓 宇 按 揭 貸 款 ， 則 以 招 行 （ 3968 ） 較 高 ， 招 行 的 按 揭 貸 款 ， 佔 其 總 貸 款 的 19% ， 其 次 便 是 建 行 ， 其 樓 宇 按 揭 貸 款 佔 其 貸 款 的 16% ， 高 於 六 行 平 均 比 率 14% 。

建 行 最 受 樓 市 影 響
從 上 述 可 見 ， 在 地 產 發 展 、 建 築 及 樓 宇 按 揭 這 三 個 不 同 的 地 產 相 關 範 疇 ， 到 底 對 那些 內 銀 股 有 較 大 影 響 。 假 若 進 一 步 將 這 3 項 地 產 相 關 範 疇 一 併 計 算 ， 則 以 建 行 在 地產 相 關 業 務 之 貸 款 佔 總 貸 款 的 比 率 最 高 ， 達 29% 。 其 次 便 是 招 行 ， 其 在 地 產 相 關 業務 之 貸 款 佔 總 貸 款 的 28.4% ， 故 稍 後 國 內 房 地 產 市 道 若 進 一 步 放 緩 及 惡 化 ， 相 信 對這 兩 隻 內 銀 股 的 衝 擊 較 大 。 同 時 ， 由 於 建 行 的 貸 款 總 額 遠 高 於 招 行 ， 若 進 一 步 考 慮貸 款 金 額 的 數 值 時 ， 筆 者 估 計 地 產 方 面 的 問 題 將 會 對 建 行 構 成 較 大 影 響 。
近 期 雖 然 經 常 有 一 些 內 地 房 地 產 情 況 之 負 面 新 聞 ， 幸 好 國 內 銀 行 在 樓 宇 按 揭 貸 款 方面 仍 相 對 保 守 ， 相 信 即 使 出 現 問 題 ， 估 計 情 況 應 該 不 會 如 美 國 次 按 般 嚴 峻 。
無 獨 有 偶 ， 建 行 及 招 行 除 了 地 產 相 關 的 貸 款 比 率 較 高 外 ， 它 們 亦 各 自 被 一 座 小 山 壓 。

招 行 需 時 「 固 本 培 元 」
先 說 建 行 ， 相 信 不 少 讀 者 都 知 道 ， 建 行 的 另 一 個 策 略 性 股 東 美 國 銀 行 （ Bank of America ） 持 有 10.75% 的 建 行 H 股 ， 當 中 8.19% 快 將 解 禁 。 以 現 時 美 國 的 金 融 業之 情 況 ， 相 信 美 銀 頗 大 機 會 批 售 建 行 的 股 份 ， 以 便 套 現 後 可 增 加 其 資 本 充 足 比 率 。
至 於 招 行 的 問 題 ， 便 是 它 以 超 高 價 收 購 永 隆 銀 行 （ 096 ） ， 雖 然 收 購 尚 未 正 式 完 成， 但 相 信 這 交 易 最 終 會 完 成 。 而 招 行 在 吞 併 永 隆 後 ， 相 信 會 為 其 構 成 一 定 的 財 務 負擔 。 參 考 過 往 其 他 銀 行 收 購 合 併 後 之 情 況 ， 相 信 招 行 可 能 會 因 「 食 滯 」 而 要 固 本 培元 一 段 長 時 間 ！
基 本 上 ， 除 了 地 產 相 關 貸 款 ， 建 行 的 問 題 是 外 在 的 ， 來 自 美 銀 ， 只 要 它 批 股 後 ， 問題 便 完 結 。 但 招 行 的 問 題 卻 是 內 在 的 ， 擾 攘 時 間 相 對 較 長 。 故 綜 合 來 講 ， 若 這 兩 股一 旦 出 現 插 插 ， 則 吸 納 建 行 較 佳 。 但 若 問 六 行 ， 筆 者 則 不 會 揀 這 兩 間 ， 以 免 受 內 地房 地 產 問 題 困 擾 。

2007年10月同1907年1月十分相似

好多人認為，今天美國經濟類似1967至82年。我老曹1967年出來做事，當年全球經濟正由低通脹期走向高通脹期，利率一步步升到1981年22厘。 1981年起利率及通脹率開始回落，最低係2003年6月1厘，2003年CPI升幅似有若無，利率2006年4月又回升到5.25厘，近期再跌到2厘；通脹率在今年8月見頂機會十分大。

翻查歷史，2007年10月同1907年1月十分相似。1906年三藩市大地震及大火令唔少建築物受破壞，令美國人唔再相信房地產投資，房地產價下跌引發金融危機。1907年由JP摩根組成嘅財團去阻止美國銀行體系崩潰（當年美國有一萬六千多間銀行），可惜一次又一次因房價回落而令銀行繼續倒閉。1907 年10月當Westinghouse宣布破產，令Knickbocker信託面對擠提，銀行同業拆息升上125厘，令道指由1907年1月嘅96.37一直滑落至1907年11月嘅53點，為期共十一個月，跌幅45％【圖】。1908年5月30日國會通過《Aldrich - Vreeland Act》，協助銀行組成National Currency Associations，股市才大幅回升。1914年歐洲發生戰爭，美國股市停市，再由JP摩根出面協助政府組成聯邦儲備局，以應付類似事件。

如將1907年改為2007年、JP摩根改為聯儲局，呢次道指會否由2007年10月11日14198.1回落到2008年9月（共十一個月）？今年9月會否係美股最黑暗時刻，同時係光明嘅開始？美國今天有聯儲局，估計跌幅唔再係45％，極有可能在10000點至11000點之間出現支持。



壞消息足夠支持Buy in September
美國唔同日本。過去日本經濟十三年無起色，理由係1990年日本政府無即時處理問題；美國2007年8月起已開始處理次按危機，問題總有解決嘅一天。

今年3月18日恒生指數由20572.92回升，當時我老曹認為係熊市二期中最大一次反彈而非牛市開始，5月建議「Sell in May」。9月5日恒指跌至19708點，已證明上述分析正確。技術上睇，2007年8月17日低位19386點有支持，目前已有足夠壞消息去支持「Buy in September」論。估計恒生指數在19386點附近出現另一次反彈，上阻力在21600點，如19386點失守才止蝕。今時今日千萬不可在漫天風雨中等待黎明，以免死咗都未天光。從Libor（倫敦銀行同業拆息）睇，全球金融業仍在惡化，無論歐羅或美元拆息均在上升而非回落。去年10月至今參加「bargain-hunting」行動嘅投資者，結果發現愈買愈低，如今年5月唔出貨，依家回望又係另一個頂；今年7月不出貨，今天回望又變成另一個頂。博反彈目的係訓練自己嘅膽量同分析能力，尋找對象是「動力股」（momentum stock），而非優質股。

股票市場內80％係輸家，只有20％係贏家。成功投資策略係：一、何時買入？二、買乜嘢？三、評估自己承受風險嘅能力。四、訂下止蝕位。五、目標達到立即回吐。上述係牛眼投資法。

我老曹同意大摩羅奇嘅睇法：全球性萎縮效應只係剛剛開始或只完成三分一，仍有三分二衰嘢在後面，因美國GDP 72％來自私人消費。呢個市場今年8月開始回落，我地正進入信貸危機第二階段，未來一年將有愈來愈多金融機構出問題。過去一年政府仍可制定政策協助，或藉中央銀行出手干預或推出刺激經濟計劃。隨着去槓桿化出現，一般人開始感受到槓桿嘅殺傷力，衍生工具市場進入萎縮期。艱難歲月依家才開始，雖然唔係世界末日卻有排捱。FDIC已用去7.89％資金，未來接管銀行嘅能力愈來愈弱，加上兩房被「託管」，响冇兩房協助下，美國人置業更困難，即美國樓市在可見將來都不能止跌回升。前大摩策略員碧斯目前管理Trascis Partners今年亦虧損10％，因3月份佢睇好美股。佢相信美國房地產會响未來三至六個月轉好，意見同羅奇相反。

A股純利明年進入低增長
海通證券報告指出，今年上半年銀行業一枝獨秀，全部A股銀行股利潤達934.93億元，在A股純利所佔比重由去年上半年29.58％上升到今年同期嘅 41.07％。二十八家金融股中，有二十七家獲利，唯一一家虧損係太平洋。天相投顧統計公司話，若剔除金融性企業，上市公司今年上半年純利根本上係負增長。金融公司今年上半年利潤大升來自「高利差」因素（貸款利率升幅遠遠大於存款利率），明年上市銀行利潤升幅唔可能再高出30％，即金融業呢條「利潤牛」亦筋疲力竭。今年表現最差係石油天然氣開採及提煉業、電力業，理由係管制油價及電價。其次係原材料價格上升，令A股上市公司整體毛利率下降。

換言之，A股崩瀉嘅理由係內地上市公司純利由去年高增長期進入今年低增長期，股市P/E由今年1月最高五十一倍回落到目前十七點三倍。由於明年純利升幅展望有可能進一步下滑，擔心A股股市目前十七點三倍P/E仍未見底。


丹麥思想家、存在主義先驅克爾凱郭爾認為：「你信乜嘢，你就點樣生活。」假如你相信明天會更好，你便堅定不移地投資，而睇唔到日益激烈嘅市場競爭環境。投資其實亦係一種信仰而非理性分析。2006年第三季美國樓價見頂回落，因擔心倫敦樓價步其後塵，我老曹開始賣出，今年9月3日終於賣出最後一間，結束在倫敦嘅物業投資。又例如2001年1月起美國減息，我老曹估計美元跌價而大手吸納黃金，然後係資源股。再加入簡單嘅博弈論和群眾心理，學會如何處理危機及如何在逆境中減少虧損（活着是唯一真理）。今天的投資，其實係反映你對明天嘅睇法，例如去年10月我老曹大量減持港股，理由就係唔信「港股直通車計劃」可以咁順利推行。今年9月係咪另一入市時機？好快便知道。

Sell in May,Buy in September

恒指20000點失守，向去年8月17日低位19386點進軍。呢個水平係港股直通車計劃未傳出前水平，技術上睇有強大支持。過去唔少年份，5月份都係股市高潮，因此有Sell in May之說；9月份係一年股市嘅低潮，所以有Buy in September。9月通常都係入貨月。

滙源果汁（1886）成為可口可樂併購對象，對業界嚟講有D意料之外。雖然滙源品牌喺中國果汁市場佔第一位，100％果汁佔中國純果汁市場46％，以及中濃度果汁佔市場39.8％，但以可口可樂國際品牌旗下鮋「果粒橙」和「酷兒」兩大品牌，也佔果汁飲料25.3％，拋離統一（220）喺內地包裝果汁市場鮋 22.1％佔有率。呢兩年原材料和經營成本上漲對整個企業帶嚟好大壓力，呢刻可口可樂如發動攻勢贏取市場佔有率第一位根本冇難度。點解可口可樂唔發動攻勢？一嚟怕8月份出台鮋《反壟斷法》，但更怕逼虎跳牆，令滙源與統一聯手對付可口可樂攻勢，咁就有排搞。

入股66％滙源令佢絕唔會同統一聯手；反而同可口可樂「果粒橙」和「酷兒」兩大品牌合作，令統一心慌慌，甚至大大削弱統一喺內地鮋市場佔有率。咁樣一嚟中國果汁市場便由可口可樂旗下三大品牌（滙源、「果粒橙」和「酷兒」）分享，其他品牌再無法入侵中國純果汁市場矣。由於可口可樂只佔滙源66％，令中國《反壟斷法》鞭長莫及，佢花百多億元便可壟斷中國果汁市場，你話抵唔抵先？

最慘係其他經營者好似統一及康師傅（322）等，佢地未來喺中國果汁市場鮋佔有率，將進一步下降，甚至被迫退出；可口可樂呢一招「以華制華」用得極之巧妙，不愧係國際鮋巨無霸。

美國作家理查．奈喺《華爾街美林》一書內話，喺牛市中投資股票，既唔使艱苦工作，亦唔使用太多智慧，對別無所長鮋群體嚟講，係幾吸引鮋賺錢手段，而唔知道投資行業摧毀性原因，一如良家婦女淪為娼妓原因一樣。一旦熊市嚟臨，投資市場露出猙獰面目時，佢地就恨錯難返。

過去百幾年華爾街內鮋炒手都係極其聰明鮋人，喺牛市中呼風喚雨，卻喺熊市中一敗塗地。只有嚴守止蝕唔止賺鮋人先會喺自己蝕咗15％至20％時退出，呢D仲算聰明，但自以為好叻鮋人往往聰明反被聰明誤；不過，止蝕講就易、做就難，家吓有幾多人已止蝕?!

日本經濟自1990年起日落西山，政府多次推出刺激經濟方案仍未見效，令政府財赤成為OECD國家中最高。證明透過增加政府開支去刺激經濟反而扼殺咗公眾人士鮋消費，最終搞到經濟半生不死。

八十年代日本政府抗拒日圓升值而濫發鈔票，造成股市同房地產泡沫至今仲無法完全復元。

美國經濟2000年科網股泡沫爆破，聯儲局聯同白宮利用減息、壓低美元滙率及退稅，令美國經濟2003年復甦，方法同八十年代日本政府同日本銀行有咩分別？去年次按危機後至今已一年，一樣冇妥善鮋方法去處理。今年第二季GDP上升3.3％，擔心呢個只係回光反照，係政府寄出支票最後一次鼓勵消費，踏入8 月份已疲態畢露。疲弱勞工市場已令零售業增長放緩，引發美股大幅回落。

內地黃金30年

點解過去10年本港樓市除豪宅外表現咁差，因為內地來港新移民大部分冇供樓能力。大趨勢係，本港地產商正減持本港物業，將資金投入內地房地產。

　　今年第二季環球地產股平均跌4.5％（根據花旗環球地產指數）。但分開鈬睇，實情係英國地產股跌13％、西班牙地產股跌7％、意大利跌17％、日本跌 10％、美國跌9.4％；反之，埃及升101％、智利升58％、菲律賓升32％、中國地產股升31％。上述可反映歐美地產價格在回落、新興市場地產價格在上升。去年西班牙地產股升48％、法國升41％、英國升27％及美國升19%；反之，過去五年泰國、印尼、馬來西亞及菲律賓地產表現呆滯，今年才起步上升，成為幾吸引海外投資者鮋物業市場。

投資100萬元粛股市每年升值20％計，20年後將有3834萬元。短期股價波動受好多因素影響，好難預測，但獱住優質股（尤其係內地經濟正處於高速成長期），每年從股票市場賺取20％回報並唔苛求香港1967至97年我老曹叫呢段日子做「黃金30年」內地股市依家仍處黃金30年，只要買入優質股及唔鰠太高價時追入，可隨覑公司成長而獲得合理回報。值得注意鮋係，內地資源股及製造股可能已見頂或在尋頂。內地未來高速成長行業類似1980年代及1990年代香港，以零售、金融及房地產為主。

十多年百倍回報非不可能
粛美國，有人持有可口可樂、通用電器發達，近30年有人持有沃爾瑪及微軟發達。粛香港，1970、80年代係華資地產成長期，1990年代係華資地產成熟期。礇控踏入1990年代因收購英國米特蘭銀行出現「再發育期」，過去16年（1990至2006年）投資礇控回報不俗。選股正確加上時間，你心目中鮋企業鰠十多年內為你帶來100倍回報並非唔可能。

著名投資者彼得林治教我地：最好選股方法係動用眼、耳、口、鼻，而非聽信大行推介。例如1960年代畢非德自己喜歡飲可口可樂、睇《華盛頓郵報》，佢便買重可口可樂同華盛頓郵報股票（用口品嘗、用眼去睇）。今天可口可樂及《華盛頓郵報》為佢帶來極可觀回報。1980年代一位朋友代表香港一間工廠到外國接單，佢認為沃爾瑪鮋經營方法極之成功，因此一有錢便買沃爾瑪股份

留意上市公司所提供鮋產品及服務，再用簡單常識分析，便可搵到絕佳鮋投資機會。例如2003年7月內地開始自由行，唔少人投資本港零售股大大賺一筆。眼見內地房地產有價，投資鰠本港上市鮋內房股又賺一筆。中央三年前支持造船業，去年則支持環保事業。大部分企業都擺脫唔到周期影響，學習冬天買草蓆、夏天買棉胎又係另一方法。

如果認為上述仍然太複雜，可以買內地金融股，因為金融乃百業之母，鰠人民幣升值、中國GDP高增長支持下，內地金融股長期而言業績點會差？揀股三部曲：一、留意行業盛衰；二、企業管理係咪良好；三、唔好鰠太高價追入。其實投資成功好簡單。

中國環保總局長潘岳向媒體通報，中國銀監會、中國人民銀行聯同國家環保總局公布「關於落實環保保護政策法規防範信貸風險意見」，對唔符合產業政策環境鮋違法企業進行信貸控制，實行「綠色信貸」。

1950年代至今全球耕地只增加11％，但每畝產量卻上升120％。2004年全球五穀產量超過20億公噸，平均每人每天消耗卡路里，由戰前1848上升到今天2700。人類人均收入自戰後至今平均上升8倍，人口增長率則由六十年代以前鮋2.2％一年降至依家1.1％。聯合國估計，到2050年全球人口超過90億，到時食物供應係點？植物學家Lloyd Evans估計，以每公頃產量3噸計，係無法支持上述人口鮋需求，必須將產量由每公頃3噸提升到4噸，但人類農業科技能否粛43年內將食物產量提升 30％，去應付未來人口增長？又或者人類與食物之間供求平衡會漸漸開始失衡？

　　鰠加拿大亞伯達省北部涉及1000億加元油砂投資，其中兩大項目由Enbridge Inc.及TransCanada Corp.進行，2009年完成，估計到時可令加拿大成為全球第二大產油國（僅次於沙地阿拉伯）。

喺OECD國家，普通住房售價係中產階級家庭年收入六倍便算合理，超過便視為有泡沫成分。家吓北京、深圳及廣州係十三倍，上海係十一倍，你話點算?!

根據菲利普斯曲線理論（Philip's Curve），GDP過快增長必然導致高通脹，因此雙位數字GDP增長率通常只能出現喺經濟起飛期（例如1978至2007年），而唔可以長期維持。理由係工業化帶動能源及原材料需求上升，而城市化亦推動糧食價格及城市樓價上升，需求大過供應便可將價格推上。過去三十年中國GDP能夠急升理由係建基於壓低工人嘅工資及犧牲咗環境資源，把全國資源用喺出口方面而壓抑中國人本身需求。換言之，過去三十年GDP高增長建基喺扭曲價格方式進行（包括人民幣滙價偏低），呢個情況必然造成資源浪費及環境污染，長期壓抑人民福利改進及盲目追求GDP高增長係唔可能長期化，而且國際間亦唔容許。奧運之後，中國經濟必需喺通脹率與GDP增長率之間搵出平衡點。過去低通脹高GDP增長率嘅時段將一去不返，如處理唔好中國經濟下滑速度將加快。一般人認為CPI增長率7％已係極限。唔適宜超過；GDP增長率8％亦係極限不應低過。如何達到「壓七保八」？何況政府目標通脹係4％，即CPI升幅少於4％政府才會放鬆銀根，估計要到明年5月先有機會。

人口紅利消失
第二次世界大戰後自由世界國家亦曾以GDP年率9％速度增長，令1973年出現石油危機。中國過去三十年保持GDP平均年率9.8％，自然都唔例外。根據林毅夫等人估算結果，2004至2014年中國增長率應為8.56％，2014至2024年應為7.08％；王小魯等人較悲觀，認為2011至2020年中國GDP年增長率只有6.21％。雖然兩位知名人士估算結果唔同，但原因卻一樣，即中國人由資本積累及高儲蓄率轉為擴大消費及農村勞動力完成轉移到城市，令人口紅利冇晒。

無論全世界邊一個國家，GDP維持三十年左右高增長後（有D長D，例如三十三年；有D短D，例如二十七年），必然出現GDP由高增長轉向低增長；由資本積累轉向擴大消費，令股市由高P/E（因資本大量積累結果）走向低P/E（進入擴大消費期）。例如1992年台灣及2007年中國股市。中國股市更有大小非問題，過去因限制大小非流通股流入市場，造成去年10月前非理性上升，近期又因大小非流通股逐步轉為全流通而加大股市下跌速度。

今年共有一千五百四十九億三千九百萬股大小非股解禁，相等於去年年底滬深兩市總流通股33％；明年更達逾六千八百九十億股，相等於去年年率總流通率一點五倍；2010年仍相等於去年年底總股本76％。即三年後A股流通量上升二點六倍，理論上，A股P/E應同本港H股P/E睇齊，家吓仍高出13%；到時A股股價將反映公司業績而唔係供求。